核心觀點

？.按照去年投資的周期，后續(xù)基建需求不宜過高期待，因此后續(xù)需求的持續(xù)性基本完全集中在建筑業(yè)，尤其是房地產(chǎn)上。

？.總結來說，地產(chǎn)新開工近端表現(xiàn)依然良好，但遠端預期不利因素增多，新開工高增速維持難度較大。那么綜述上述分析，我們對整個需求端的預期同樣維持持續(xù)性不佳的態(tài)度。

？.回調(diào)路徑可能也不會非常順暢，10合約暫時看到3620附近。

前期上漲主要是三個原因，第一是鋼材有低估的跡象，這是發(fā)動行情的核心原因，第二是宏觀情緒系統(tǒng)性利好，第三是需求超預期啟動，去庫速度明顯快于過往年份，導致了后期持續(xù)上行。相應的4月下旬回調(diào)則源自于市場對需求信心不足，去庫也開始放緩，那么回調(diào)是否仍能繼續(xù)？我們結合庫存周期，從長周期到短周期進行分析。

一、庫存周期與下游需求

3月的需求增速快速上行，環(huán)比提高8%至270萬噸，而日產(chǎn)供應僅259萬噸，導致當月需求穿過當月日產(chǎn)，庫存周期短期進入了被動去庫存階段，價格明顯上漲則是被動去庫存階段的主要特征，這與前期市場并不違背。本次進入被動去庫，主要來自于需求端的貢獻，因此能否持續(xù)保持被動去庫周期則主要需要關注需求的持續(xù)性。

根據(jù)對比，總需求增速提升至近9%，出口維持高增速，但是整體出口體量不大，疊加利潤未轉正，且市場反饋前期板卷出口較好，部分原因是鋼廠選擇輸歐配額用在今年的前三個月完成，后續(xù)出口減量預期較為明顯，因此出口后續(xù)可能并不能長期維持高增長；

內(nèi)需方面，由于去年基數(shù)較低，內(nèi)需耗鋼增速迅速拐頭向上，我們先看制造業(yè)，其中四大行業(yè)的走勢存有分化，與建筑相關的機械與船舶增速表現(xiàn)較好，但與消費相關的汽車、家電的增速表現(xiàn)則相對較差。同時，此前建筑需求增速高于制造業(yè)增速，是需求良好表現(xiàn)的主要貢獻因素，而建筑業(yè)方面基建數(shù)據(jù)暫時仍不算好，按照去年投資的周期，后續(xù)基建需求不宜過高期待，因此后續(xù)需求的持續(xù)性基本完全集中在建筑業(yè)，尤其是房地產(chǎn)上。

房地產(chǎn)方面，圍繞房地產(chǎn)新開工的房地產(chǎn)的多空博弈仍較為激烈，分歧依然存在。利多因素梳理：1、房價增速出現(xiàn)放緩，但尚未見到拐點，房價增速高位調(diào)整的可能性更大，地產(chǎn)耗鋼面積短期仍有望維持向上趨勢；2、利率下降導致購房實際購買力提升，有利于穩(wěn)定房價；3、地產(chǎn)新開工表現(xiàn)較好，當月同比增速高達18%，表現(xiàn)短期耗鋼的堅挺。利空因素梳理：1、三四線城市銷售雖有回升，但仍然呈現(xiàn)負增長的狀態(tài)，同時，房企資金盈余狀態(tài)有回升，但仍處于零軸下方，如果后期銷售額增速不出現(xiàn)明顯回升，房企資金盈余短期大概率仍將維持在零軸下方，不利于新開工的持續(xù)向好；2、土地供應下降且地價增速回升快于房價增速的回升，即對于遠端房地產(chǎn)企業(yè)的利潤產(chǎn)生了一定擔憂，根據(jù)地產(chǎn)利潤向新開工的傳導，也會強化新開工增速下行的預期。

總結來說，地產(chǎn)新開工近端表現(xiàn)依然良好，但遠端預期不利因素增多，新開工高增速維持難度較大。那么綜述上述分析，我們對整個需求端的預期同樣維持持續(xù)性不佳的態(tài)度。

二、供應（限產(chǎn)）評估

檢修方面，根據(jù)我們的統(tǒng)計，預估回升2.05萬噸鐵水/天，折合粗鋼2.41萬噸/天。限產(chǎn)則存在較多的不確定性，近期唐宋公布的唐山新增的高爐停限產(chǎn)情況，一共8座高爐，約核算新減產(chǎn)產(chǎn)能約2.5萬噸（按照工信部產(chǎn)能核算）,而原來唐山在4月份限產(chǎn)高爐日產(chǎn)鐵水量約3.5萬噸，進入5月份合計影響日均鐵水量約6萬噸，目前的限產(chǎn)關停高爐來看處于逐步落實狀態(tài)，這或與總體限產(chǎn)產(chǎn)能只要在限定日期完成即可有關，后期鋼廠的限產(chǎn)力度還需要進一步的觀察。另外，本次文件出現(xiàn)了對轉爐的嚴格限制，是第一次對轉爐限產(chǎn)，執(zhí)行情況與鋼廠應對措施仍然需要等待確認。但目前來說，還是表現(xiàn)為限產(chǎn)不及預期的狀態(tài)。

三、短期產(chǎn)存數(shù)據(jù)及情緒

鋼材總產(chǎn)量新高，去庫放緩，整體表現(xiàn)需求走平，但還維持在高位，熱軋方面，庫存拐點確認，市場反饋補庫接近尾聲，熱卷稍有轉弱跡象，今年以來熱軋始終表現(xiàn)為商品卷需求好，內(nèi)供（冷軋）需求不佳，這與上述與建筑相關的機械類需求好于消費類汽車、家電需求的結論是一致的，機械一般存在更新周期，因此短期可能熱軋商品卷仍有一定支撐，冷熱價差或維持低位運行。因此熱卷短期注定不能為行情提供絕對的支撐，螺紋的角度來說，去庫明顯放緩，庫存也開始向鋼廠轉移，線螺采購、投機需求、建材成交同步走平或下降，終端環(huán)比季節(jié)性走弱概率較大，領先指標已經(jīng)開始有平穩(wěn)跡象，螺紋庫存拐點或在5.14-5.23前后出現(xiàn)。因此目前鋼價存有較強的回調(diào)壓力，但由于高需求韌性尚在，現(xiàn)貨跌幅大概率小于盤面。不過若后期供應仍沒有明顯限制，回調(diào)力量將會更強。

四、總結與策略

單邊：需求端下游六行業(yè)的增長點仍集中在房地產(chǎn)，出于對房企利潤、土地供應等存有擔憂，后期房地產(chǎn)仍有隱憂，短期線螺采購、投機需求、建材成交同步走平或下降，需求大概率季節(jié)性走弱，供應上，目前表現(xiàn)為表現(xiàn)為限產(chǎn)不及預期，后期仍然需要關注監(jiān)管力度和轉爐限產(chǎn)情況，總體上可能存有較強的回調(diào)壓力，但基差不小、礦石再出利多，回調(diào)路徑可能也不會非常順暢，10合約暫時看到3620附近。

套利：

空鋼廠利潤：1.高產(chǎn)量不利于高利潤維持；2.去庫已經(jīng)明顯放緩，螺紋回調(diào)壓力加大；風險在于限產(chǎn)的不可控性；

多唐山鋼坯基差：1.螺紋-鋼坯現(xiàn)貨價差較大，有回歸動力；2.鋼坯轉向成材軋線，供應有限導致庫存出現(xiàn)下降；3.后續(xù)去庫放緩的影響盤面可能先行于現(xiàn)貨；風險在于豐潤等地區(qū)調(diào)坯軋材廠仍有環(huán)保限制且近期有進口鋼坯到貨。來源：大宗內(nèi)參

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